行业研究Page1
证券研究报告—深度报告
[Table_IndustryInfo]超配
2022年01月18日
一年该行业与沪深300走势比较行业专题
医疗器械沪深300
1.0
0.9
血糖监测是POCT的“最大蛋糕”
0.8
糖尿病患者基数大，2030年全球患者将达6.08亿人。血糖监测是控制糖尿病的
0.7必要手段。2020年血糖监测市场规模约268亿美元，在全球POCT市场中占比
0.654.0%，是占比最大的板块。
J/21M/21M/21J/21S/21N/21
技术迭代，CGM技术门槛高
相关研究报告：BGM（指尖血检测）和CGM（连续血糖监测）是血糖监测的不同手段，BGM
《国信证券-创新器械盘点系列（2）-超声产业技术发展成熟，目前以第四代和第五代电化学法血糖仪为主。数据更加全
链：待时而歌，更上层楼》——2020-06-24CGM
《新冠检测专题系列（2）：海外爆发，Q2弹面、成本更高，起步时间较晚、高技术壁垒形成行业进入门槛。国内外公司在传
性可期》——2020-05-27
《新冠检测专题：新冠检测常态化，海外订单感器原理、外膜设计和算法上各有千秋，不断提升血糖监测效果。
大增》——2020-04-23
《医用口罩产业链专题：生命之盾：口罩自由全球市场：血糖监测龙头瓜分巨额市场
还有多远》——2020-02-082020年全球血糖监测市场规模约268亿美元，2020-2030年预计CAGR10.7%。
《行业重大事件快评：高值耗材启动国家谈判，
龙头有望继续集中》——2017-09-08其中BGM占比50%，市场集中度高，罗氏、雅培、拜耳、强生占据82%市场；
CGM占比约21%，赛道迅速拓宽，CGM市场几乎由德康、雅培、美敦力垄断。
证券分析师：朱寒青各公司产品不断更新换代，监测效果相近，CGM与胰岛素泵联用是未来趋势。
电话：0755-81981837欧美市场发展早、血糖监测渗透率高，医保报销覆盖多、院外销售为主。
E-MAIL：zhuhanqing@guosen.com.cn
证券投资咨询执业资格证书编码：S0980519070002中国市场：国产品牌待时飞
中国糖尿病管理呈现低确诊率、低治疗率、血糖监测低渗透率的“三低”现象，
BGM占据绝大部分市场份额。院内渠道和零售渠道平分秋色，而进口品牌在院
内销售中占据优势，血糖监测市场整体国产化率不足四成。伴随未来技术迭代、
渗透率提升、院外销售占比提升，国内公司大有可为。
未来发展：三大助力推动血糖监测公司发展
血糖监测行业恰逢其时，未来三大助力将推动公司发展：1）血糖监测市场整体
扩大。我们预测2030年中国血糖监测市场有望达到470亿元。2）BGM国产化
率提高。患者消费习惯养成、零售渠道发展，2030年BGM国产化率可能提高至
88%。3）CGM弯道超车。国内多公司布局CGM赛道，未来凭借优良的技术和
性价比，有望提高渗透率，扩大国产品牌影响。
投资建议
推荐买入鱼跃医疗（BGM传统业务优势，收购凯立特进入CGM赛道）、关注
微泰医疗（胰岛素泵和CGM业务有望协同发展，技术壁垒高），关注三诺生物
（BGM产品丰富、零售渠道优势，CGM产品在研），关注九安医疗（BGM血
糖仪设计独特，小米健康领域合作伙伴）等。
风险提示：研发风险，技术迭代风险，市场竞争加剧，市场推广不及预期等。
独立性声明：
重点公司盈利预测及投资评级
作者保证报告所采用的数据均来自合规渠
公司公司投资昨收盘总市值EPSPE
道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合代码名称评级（元）（亿元）2021E2022E2021E2022E
理判断并得出结论，力求客观、公正，其结002223鱼跃医疗买入34.703321.491.6723.220.8
论不受其它任何第三方的授意、影响，特此资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测
声明
请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧
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投资摘要
关键结论与投资建议
血糖监测市场规模庞大，在POCT中占比54%。IDF预测，2030年中国糖尿
病患者将达1.43亿人，占全球糖尿病患病人群的23%。糖尿病并发症高达100
余种，严重时导致患者截肢，甚至死亡。血糖监测能够反应患者的血糖浓度变
化，有助于患者及时做出反应，是控制糖尿病的必要手段。全球血糖监测市场
逐年扩大，2020年市场规模为268亿美元，至2030年可能增长至738亿美元，
2020-2030年CAGR10.7%。血糖监测在POCT中占比最高，2020年达到54%，
是POCT中最亮眼的明珠。
BGM技术成熟度高，占据血糖监测半壁江山。BGM（主要指指尖血检测）主
要反映某个时间点的血糖浓度。发展较早，技术成熟度高，患者的使用成本较
低。全球血糖监测市场超过一半的份额被BGM占据，罗氏、强生、雅培、拜
耳4家公司的市场占有率共计82%；国内强生、罗氏、雅培占据61.2%的市场，
BGM最大国产厂商三诺生物仅占12.6%。不同公司的产品同质化程度相对较
高，市场推广、渠道铺设是BGM公司的核心竞争力之一。
CGM技术难度高，赛道快速拓展。CGM（连续血糖监测）反应测量时间内血
糖连续变化情况。技术起步较晚，传感器原理、外膜设计、算法成为CGM的
高技术壁垒。CGM赛道快速拓展，2020年在全球血糖监测市场中占比超过
20%，在型糖尿病和需要胰岛素强化治疗的型糖尿病患者中渗透率更高。
德康、雅培、美敦力是CGM市场的佼佼者，产品推陈出新，传感器寿命延长、
MARD（相对平均偏差）降低，占据99%以上的CGM市场。Senseonics采用
全埋植、长待机的传感器技术，异军突起进入CGM市场。
中国血糖监测潜力未充分释放。中国糖尿病管理呈现低确诊率、低治疗率、血
糖监测低渗透率的“三低”现象。2020年中国血糖监测市场规模约13亿美元，
BGM占据绝大部分市场份额。院内渠道和零售渠道平分秋色，而国产品牌在院
内销售中处于劣势，导致血糖监测市场整体国产化率不足四成。
未来三大助力将推动血糖监测公司发展：1）血糖监测市场“蛋糕做大”。考虑
到未来国民生活水平改善、健康意识提升、政策推动、监测成本下降等因素，
我们预测中国血糖监测市场规模不断扩大，2030年有望达到470亿元；2）BGM
国产化率有望逐步提高。BGM试纸年均消耗量大，更适合电商、药店等零售消
费场景。三诺生物等公司产品以其同等优秀的技术指标、更高的性价比、更全
面的渠道铺设，在零售市场中占据优势。未来伴随患者消费习惯养成、零售渠
道发展，2030年BGM国产化率可能提高至88%；3）CGM有望弯道超车。国
内多公司布局CGM赛道，三诺生物研发第三代传感器技术，鱼跃医疗收购凯
立特，微泰医疗贴敷式胰岛素泵与CGM业务可能形成协同效应。未来凭借优
良的技术和性价比，可能提高渗透率，扩大国产品牌影响。
投资建议。推荐买入鱼跃医疗（BGM传统业务优势，收购凯立特进入CGM赛
道），关注微泰医疗（胰岛素泵和CGM业务有望协同发展，技术壁垒高），
关注三诺生物（BGM产品丰富、零售渠道优势，CGM产品在研）、关注九安
医疗（BGM血糖仪设计独特，小米健康领域合作伙伴）等。
核心假设或逻辑
第一，我们认为随着国内渗透率提升，血糖监测市场将持续扩容，国产化率有
望提升。
第二，国内血糖监测技术不断更新迭代，将从BGM向CGM发展，CGM占比
预计将提升。
请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧
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与市场预期的或有不同之处
我们认为中国血糖监测市场潜力尚未充分释放，随着渗透率、院外渠道增加、
技术迭代等因素，市场有望扩大，国产厂家占比也将提升，我们对此进行了测
算。
我们认为血糖监测技术将持续更新迭代，未来CGM占比将提升，“人造胰腺”
是未来方向。
股价变化的或有催化因素
第一，血糖监测CGM产品的上市销售。
第二，政策助力，如医保覆盖加大等。
核心假设或逻辑的主要风险
第一，研发风险。
第二，市场竞争加剧、市场推广不及预期等。
请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧
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内容目录
技术迭代，血糖监测逐渐转向CGM时代....................................................8
从BGM到CGM，技术变革引领血糖监测时代发展...............................8
CGM技术不断变革，高技术门槛打造行业护城河................................11
全球市场：规模大、动力足，监测巨头引领风骚.....................................17
血糖监测市场需求庞大............................................................................17
不同赛道差异化发展，CGM赛道快速拓宽............................................21
可报销、重零售，欧美市场内在驱动力强劲.........................................22
市场集中度高，血糖监测巨头公司的发展之路.....................................24
他山之石：海外CGM龙头公司进击之路...............................................33
中国市场：提高渗透率，发展国产品牌，国内血糖监测未来可期...........35
发展现状：低渗透率，高BGM占比，国际品牌占据国内市场...........35
政策助力：重视健康产业，加快进口替代步伐.....................................38
未来展望：BGM提高国产化率，CGM有望实现弯道超车，市场扩大39
相关公司及投资建议.................................................................................43
鱼跃医疗：家用医疗器械平台，BGM+CGM齐发展.............................43
微泰医疗：CGM+胰岛素泵均上市，打造“人造胰腺”闭环...................45
三诺生物：BGM国产王牌.......................................................................48
九安医疗：成长中的移动医疗公司，海外销售为主.............................50
风险提示....................................................................................................52
国信证券投资评级....................................................................................54
分析师承诺...............................................................................................54
风险提示...................................................................................................54
证券投资咨询业务的说明.........................................................................54
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图表目录
图1：BGM演化史....................................................................................................8
图2：BGM设备........................................................................................................9
图3：CGM设备........................................................................................................9
图4：CGM的传感器和发射器.................................................................................9
图5：CGM接收器....................................................................................................9
图6：CGM从感受血糖信息到接收的过程（德康G5）........................................10
图7：BGM痛点与CGM针对性解决方法..............................................................10
图8：BGM与CGM对日间血糖波动性的监测情况...............................................11
图9：CGM发展历程...............................................................................................11
图10：CGM技术革新和发展方向..........................................................................12
图11：三代CGM传感器作用原理.........................................................................13
图12：三代CGM传感器结构示意图.....................................................................13
图13：CGM算法的作用以及影响算法的因素.......................................................15
图14：胰岛素泵给药时间与剂量...........................................................................16
图15：生理性胰岛素分泌与胰岛素给药................................................................16
图16：胰岛素泵关键技术......................................................................................16
图17：全球糖尿病患病人数变化情况（百万人）.................................................17
图18：中国糖尿病患病人数变化情况（百万人）.................................................17
图19：糖尿病治疗的“五驾马车”...........................................................................18
图20：血糖监测与糖尿病并发症的关系................................................................18
图21：2018年全球POCT细分领域市场规模占比.................................................18
图22：2018年中国POCT细分领域市场规模占比.................................................18
图23：全球血糖监测市场规模变化.......................................................................19
图24：中国血糖监测市场规模变化.......................................................................19
图25：2020年全球血糖监测市场分布情况...........................................................19
图26：2030年全球血糖监测预测市场分布情况...................................................19
图27：2019年部分国家糖尿病未诊出率...............................................................20
图28：全球胰岛素泵器械市场规模（亿美元）....................................................20
图29：2020年中国胰岛素泵市场占比..................................................................20
图30：全球人造胰腺器械市场规模（亿美元）....................................................21
图31：中国人造胰腺器械市场规模（亿美元）....................................................21
图32：2020年全球血糖监测细分市场份额...........................................................21
图33：三诺生物安稳+血糖仪................................................................................22
图34：雅培辅理善越佳型血糖仪..........................................................................22
图35：全球CGM市场份额（亿美元）和增速......................................................22
图36：美国糖尿病患者CGM渗透率.....................................................................23
图37：中美BGM销售渠道对比（2020年）.........................................................24
图38：全球BGM竞争格局（2017年）................................................................25
图39：全球CGM竞争格局（2019年）................................................................25
图40：美国CGM竞争格局（2019年）................................................................25
图41：德康公司成立史..........................................................................................26
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图42：德康公司发展史..........................................................................................26
图43：德康传感器设计..........................................................................................27
图44：德康G6和G7传感器体积对比图...............................................................28
图45：雅培六大业务板块......................................................................................28
图46：雅培CGM业务发展史................................................................................29
图47：美敦力公司糖尿病管理业务发展史............................................................30
图48：美敦力iCGM（Guardian+MiniMed670G）...............................................31
图49：Senseonics的EversenseCGM系统.............................................................31
图50：导管式胰岛素泵与贴敷式胰岛素泵对比....................................................33
图51：德康成长曲线示意图..................................................................................34
图52：德康2006-2021年营业收入与净利润（亿美元）及增速..........................34
图53：国际巨头公司CGM业务的营业收入（亿美元）.......................................35
图54：德康公司2020年销售收入来源.................................................................35
图55：糖尿病患者数量（百万人）.......................................................................35
图56：中美糖尿病确诊率与治疗率（2017年）...................................................35
图57：中美BGM渗透率对比（2019年）............................................................36
图58：中美CGM渗透率对比................................................................................36
图59：中国BGM市场竞争格局（2020年）.........................................................37
图60：中国CGM市场竞争格局（2020年）.........................................................37
图61：中国BGM零售/院外销售市场竞争格局....................................................37
图62：中国BGM院内销售市场竞争格局.............................................................37
图63：中国血液监测市场未来展望.......................................................................39
图64：国产BGM采用葡萄糖脱氢酶技术.............................................................42
图65：国产BGM提升使用体验............................................................................42
图66：CGM有望弯道超车.....................................................................................43
图67：鱼跃医疗三大核心赛道...............................................................................43
图68：凯立特/鱼跃医疗CT2产品.........................................................................44
图69：微泰医疗产品管线......................................................................................46
图70：微泰医疗Equil设备....................................................................................47
图71：微泰医疗AiDEXG7传感器构造图..............................................................47
图72：人造胰腺产品工作示意图...........................................................................47
图73：三诺生物发展动力......................................................................................48
图74：三诺生物多元化产品布局...........................................................................49
图75：三诺生物BGM和其它业务营业收入（亿元）...........................................49
图76：三诺生物海外营业收入（亿元）................................................................50
图77：九安医疗产品..............................................................................................50
图78：九安医疗“iHealth”血糖仪独特设计............................................................51
图79：iHealthInc.股权结构图................................................................................51
图80：九安医疗营收与归母净利润.......................................................................52
图81：九安医疗收入构成......................................................................................52
表1：血糖监测的三个维度......................................................................................8
表2：BGM与CGM的区别.......................................................................................9
表3：CGM传感器技术变革...................................................................................14
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表4：不同公司CGM产品外膜材料比较...............................................................14
表5：不同公司CGM产品MARD比较...................................................................15
表6：胰岛素注射器械比较....................................................................................15
表7：糖尿病分类和占比........................................................................................17
表8：糖尿病患者血糖监测成本（每年）..............................................................23
表9：美国CGM报销情况......................................................................................23
表10：主要CGM产品在美国Medicare体系中的报销情况..................................23
表11：欧洲部分国家CGM报销情况.....................................................................24
表12：德康CGM上市产品....................................................................................27
表13：雅培部分CGM上市产品对比.....................................................................29
表14：雅培、德康、美敦力最新上市产品对比....................................................29
表15：EversenseCGM系统技术指标.....................................................................31
表16：CGM相关收购事件.....................................................................................32
表17：近年中国CGM相关投融资事件.................................................................32
表18：全球胰岛素泵市场重要参与者...................................................................33
表19：中国胰岛素泵市场重要参与者...................................................................38
表20：糖尿病相关政策发布..................................................................................38
表21：在线医疗相关政策发布...............................................................................39
表22：血糖监测国产品牌与国际品牌（国内上市）关键技术指标对比...............39
表23：中国血糖监测需求人数测算（万人）........................................................40
表24：中国血糖监测市场规模测算.......................................................................40
表25：中国BGM公司和代表产品.........................................................................41
表26：中国BGM国产品牌销售额测算.................................................................42
表27：凯立特创始人..............................................................................................44
表28：中国上市CGM产品对比.............................................................................45
表29：鱼跃医疗盈利预测......................................................................................45
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技术迭代，血糖监测逐渐转向CGM时代
从BGM到CGM，技术变革引领血糖监测时代发展
血糖监测方法多样，“点”、“线”、“面”不同维度覆盖血糖变化情况。“点”
代表自我血糖监测（self-monitoringofbloodglucose,SMBG/bloodglucose
monitor,BGM），通常使用指尖血血糖监测，可以测定采样时刻的血糖情况。
“线”是指连续血糖监测（continuousglucosemonitoring,CGM），通过皮下
微型电化学感应器，每5分钟测定一次血糖浓度，每天产生近300个血糖读数，
可以得到患者全天的血糖波动情况。“面”为糖化血红蛋白（HbA1c），能够
反应患者2~3个月内的平均血糖变化水平。这些血糖监测方法从“点”、“线”、
“面”的不同维度反应血糖变化信息。
表1：血糖监测的三个维度
维度测定方法测量指标检测频率反应血糖变化水平
点指尖血血糖监测（SMBG/BGM）毛细血管中血糖浓度ADA（美国糖尿病学会）推荐每天至少3-4次采血时刻
线连续血糖监测（CGM）皮下组织间液的葡萄糖浓度~5分钟自动监测，生成血糖24小时连续变化曲线监测期间（24h）
2~3个月内的平均
面糖化血红蛋白（HbA1c）监测HbA1c含量建议治疗初期3个月监测1次，后续每6个月监测1次
血糖
资料来源:《中国2型糖尿病防治指南（2020年版）》、国信证券经济研究所整理
BGM是血糖监测的常规检测手段，经过多个发展阶段，目前处于第四代和第五
代血糖仪时代。自我血糖监测仪最早在上世纪60年代发明，1979年第一代血
糖仪推出，历经水洗血糖仪、擦血式血糖仪、比色血糖仪、电化学法血糖仪和
多部位采血血糖仪时代。目前，指尖血血糖监测是血糖监测中最常用的手段；
其中，前三代血糖仪采用光反射法，技术上处于劣势，基本已经退出市场；电
化学法血糖仪（第四代）和多部位采血血糖仪（第五代）采用电化学法，仍处
于应用阶段。
图1：BGM演化史
资料来源:《糖尿病之友》、国信证券经济研究所整理
CGM是血糖监测的新兴技术，与BGM的技术路线迥异。CGM技术起步较晚。
第一款CGM设备是美敦力开发的Minimed，1999年由FDA（美国食品药品监
督管理局）批准上市。能够全天候监测患者血糖变化的技术由此诞生。CGM选
择了与BGM不同的技术路线。BGM主要通过一次性试纸采样，采用电化学法
或光反射法，直接监测血液中的葡萄糖浓度。CGM采用电化学法，通过传感器
监测组织间液中的葡萄糖浓度，然后再通过算法转化为血糖浓度。CGM与BGM
在检测时间、检测技术、测量指标、采集部位等技术指标上均存在差异。
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表2：BGM与CGM的区别
比较维度BGMCGM
“点”式，监测采样时间点，ADA推荐每日
检测时间“线”式，监测24h血糖波动
至少测试3-4次
感应器一次性试纸植入性皮下传感器（寿命通常为7~14天）
储存功能或有储存功能具有储存功能
输出结果分散式血糖数据连续血糖数据，可反应血糖变化趋势
测量指标毛细血管中血糖浓度皮下组织间液的葡萄糖浓度，转化为血糖值
采集部位指尖血，第五代血糖仪可采集其它部位血液通过埋植，采集腹部皮下、手臂或腿部数据
技术思路电化学法、光反射法电化学法等
资料来源:中国动态血糖监测临床应用指南（2012版）、国信证券经济研究所整理
图2：BGM设备图3：CGM设备
资料来源:doclist、国信证券经济研究所整理资料来源:doclist、国信证券经济研究所整理
CGM由传感器、发射器和接收器构成，佩戴和接收方式相对灵活。CGM通过
埋植在皮下的传感器，监测组织间液中的葡萄糖浓度，然后再通过算法转化为
血糖浓度。组织间液中的葡萄糖与传感器接触，并发生氧化还原反应，将化学
信号转化为电信号，经由发射器最终传送至接收器。其中，传感器可以佩戴在
腹部、手臂等位置，接收器可以是配套设备，也可以通过手机APP接收。
图4：CGM的传感器和发射器图5：CGM接收器
资料来源:Medtronicdiabetes、国信证券经济研究所整理资料来源:德康官网、国信证券经济研究所整理
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